JUDr. Tomáš Novák

Tento příspěvek popisuje zadlužené akviziční struktury a upozorňuje na související právní otázky. Zvláštní pozornost bude věnována otázce nastavení výměnných poměrů1) v rámci tzv. merger buyout a právním aspektům vytvoření leverage, tedy tomu, jak zajistit refinancování akvizičního dluhu z finančních zdrojů cílové společnosti. Stranou bude ponechána problematika nabytí účasti - akvizice a zadluženého buyout formou tzv. asset deal - typicky nákupem podniku.2)

Pojmem LEVERAGED BUYOUT (dále jen "LBO")3) se rozumí akviziční mechanismus, v rámci kterého dochází k nabytí účasti na cílové společnosti s tím, že náklady na akviziční cenu jsou financovány ve větší míře za použití externího dluhového financování a v menší míře za použití vlastního kapitálu. Uvedený akviziční dluh je následně splácen z finančních zdrojů - cash flow cílové společnosti.

U cílové společnosti tak klesne podíl vlastního kapitálu vůči externímu financování, přičemž vznikající úrokové zatížení je za splnění dalších podmínek daňově uznatelné. Výrazně zvýšený podíl cizího kapitálu a fúzí dosažitelné zvýšení účetní hodnoty a s tím spojené vyšší možnosti odepisování vedou k významnému nárůstu cash flow, které může být použito na úhradu dluhu a podstatně přispívá k tomu, že potřebné úvěrové prostředky budou vůbec poskytnuty. Tento pákový účinek (leverage), který spočívá ve využití likvidity cílového podniku, dal LBO jeho název.4)

Skutečnost, že investor použije v rámci akvizice vlastní prostředky (kapitál) pouze v omezeném rozsahu, zásadně zvyšuje výnosy přiznané vloženému kapitálu.

LBO transakce se začaly objevovat ve Spojených státech amerických v sedmdesátých letech s tím, že následně se staly běžně používanými v dalších kapitálově vyspělých zemích.5) Prakticky po celou dobu používání transakcí LBO se mezi odborníky vedou debaty nad právními a ekonomickými aspekty LBO. V současnosti lze v Evropě zaznamenat zvýšenou LBO aktivitu, a to i v souvislosti s nízkými úrokovými sazbami.6)


1. LIMITY LBO V OBCHODNÍM ZÁKONÍKU

Jednou ze základních zásad jak českého,7) tak i komunitárního8) práva společností je zásada zachování kapitálu neboli princip zachování majetkové podstaty společnosti ve vazbě na výši základního kapitálu.

Tato zásada prostupuje celou úpravou práva společností, přičemž nejvíce je patrná v úpravě:

- režimu základního kapitálu a vkladů,

- změny výše základního kapitálu,

- práva na podíly na zisku,

- přeměn,

- nabývání vlastních účastí,

- některých smluvních vztahů mezi propojenými osobami - § 196a odst. 3 a 4 obchodního zákoníku.

Zásada zachování kapitálu má za cíl zajistit, velmi zjednodušeně řečeno, aby majetková podstata společnosti, která je formálně kryta základním kapitálem, zůstala zachována ve vazbě na výši základního kapitálu společnosti.

Zásada zachování kapitálu je dále provázána, resp. je rozvinutím další ze základních zásad práva společností, a to zásady ochrany věřitelů a třetích osob.

Ze zásady zachování kapitálu se dále odvozuje zákaz společníkům požadovat vrácení svých vkladů. Dle § 179 odst. 2 obchodního zákoníku není akcionář po dobu trvání společnosti, ale ani v případě jejího zrušení, oprávněn požadovat vrácení svých vkladů. Za vrácení vkladů se dle uvedeného ustanovení nepovažuje plnění poskytnuté:

- v důsledku snížení základního kapitálu,

- při odkoupení akcií společností, jsou-li splněny zákonem stanovené podmínky,

- při vrácení zatímního listu nebo jeho prohlášení za neplatný,

- při rozdělování podílu na likvidačním zůstatku.

Po dobu trvání společnosti mají tedy společníci nárok9) pouze na podíl na zisku.

Výše uvedené zásady se pak projevují v § 179 odst. 4 obchodního zákoníku, podle kterého může společnost bezúplatně převádět majetek na akcionáře jen v případech, kdy to zákon výslovně dovoluje.

USTANOVENÍ § 161E ODST. 1 OBCHODNÍHO ZÁKONÍKU

V souvislosti s LBO se diskutuje o aplikaci § 161e odst. 1 obchodního zákoníku.

Dle § 161e odst. 1 obchodního zákoníku: "Společnost nesmí při nabývání vlastních akcií poskytovat zálohy a nesmí poskytovat půjčky ani úvěry pro účely nabytí jejích akcií ani úvěry nebo půjčky poskytnuté na tyto účely nebo jiné závazky související s nabýváním jejích akcií zajišťovat." Pro účely dalšího textu budu pro tyto zakázané právní úkony používat souhrnný název "finanční asistence".10)

Uvedené omezení se na základě odkazu obsaženého v § 120 odst. 2 věta druhá obchodního zákoníku použije i na společnosti s ručením omezeným.

Ustanovení § 161e odst. 1 obchodního zákoníku a související odkaz v § 120 odst. 2 věta druhá obchodního zákoníku bylo včleněno do obchodního zákoníku zákonem č. 370/2000 Sb., který nabyl účinnosti ke dni 1. 1. 2001. Toto ustanovení vychází z článku 23 odst. 1 Druhé směrnice Rady Evropských společenství o obchodních společnostech (77/91/EEC) ze dne 13. 12. 1976 (dále jen "Druhá směrnice"), ve kterém se stanoví, že: "Společnost nesmí poskytovat zálohy, poskytovat půjčky ani záruky s cílem umožnit nabytí vlastních akcií třetí osobě."11)

Ustanovení § 161e odst. 1 obchodního zákoníku je možné, i s ohledem na jeho komunitární původ, považovat za vyjádření zásady zachování kapitálu. V návaznosti na celkovou úpravu § 161 a násl. obchodního zákoníku jde o zachování principu, podle kterého nesmí společnost vydávat svůj majetek na nabývání přímo, či nepřímo (prostřednictvím pohledávky za takovou osobou či jejího zajištění) podílu sama na sobě jako na transakci, která vede ke snížení čistého obchodního majetku společnosti a zároveň nevede ke snížení základního kapitálu, tzn. chránit čistý obchodní majetek společnosti ve vztahu k upsanému základnímu kapitálu.12)

Aplikace § 161e odst. 1 dále vede k nastolení jisté "nezainteresovanosti" kapitálových společností ve vztahu k tomu, kdo je jejich akcionářem, resp. společníkem - § 161e odst. 1 obchodního zákoníku tak lze v určitých ohledech vykládat také jako rozšíření zásady rovného zacházení se všemi akcionáři ze strany společnosti dle § 155 odst. 7 obchodního zákoníku, resp. obecného zákazu jednání, jehož cílem je některého ze společníků zneužívajícím způsobem znevýhodnit dle § 56a odst. 2 obchodního zákoníku.


2. LBO V PRAXI

Mechanismus LBO se skládá ze dvou složek:

- buyout (-BO), který spočívá v nákupu účasti na cílové společnosti na základě smlouvy o úplatném převodu cenných papírů (smlouva o koupi akcií) nebo na základě smlouvy o převodu obchodního podílu ve společnosti s ručením omezeným, a

- zřízení leverage (L-), tj. financujícího mechanismu.

Zahraniční praxe i literatura hovoří v zásadě o dvou typech transakcí LBO:13)

- cílová společnost přímo zastaví svá aktiva a splácí akviziční úvěr nebo

- akviziční úvěr a zřízení souvisejícího zajištění provede účelově zřízená společnost (special purpose vehicle nebo také ve zkratce "SPV"), která nabude účast na cílové společnosti a následně s cílovou společností fúzuje. V důsledku uvedené fúze dojde k tomu, že z titulu právního nástupnictví se dluh z akvizičního úvěru setká v jedné nástupnické společnosti spolu s dalším majetkem a závazky SPV (tzv. merger buyout).

FINANČNÍ ASISTENCE JE DLE § 161E OBCHODNÍHO ZÁKONÍKU NELEGÁLNÍ

Podle stávající právní úpravy obsažené § 161e odst. 1 obchodního zákoníku je vyloučeno, aby společnost poskytovala půjčky či úvěry pro účely nabytí jejích akcií nebo aby úvěry nebo půjčky poskytnuté na tyto účely nebo jiné závazky související s nabýváním jejích akcií zajišťovala. Uvedené platí jak pro akciovou společnost, tak pro společnost s ručením omezeným.14)

Skutečnost, že rámec daný komunitárním právem umožňuje volit i značně liberálnější přístup, lze ilustrovat na úpravě anglického Companies Act 1985, kde je v ustanoveních upravujících finanční asistenci (články 151 až 158) připuštěna možnost podstoupit tzv. whitewash proceduru,15) která legalizuje poskytnutí finanční asistence.16)

Tento typ LBO bude možné do budoucna zvažovat na základě novely Druhé směrnice, která předvídá implementaci ustanovení umožňujících za stanovených podmínek poskytnout finanční asistenci nejpozději do 15. 4. 2008. Novele Druhé směrnice se podrobněji věnuji v části tohoto příspěvku "Perspektivy LBO".

ŘEŠENÍ: MERGER BUYOUT! JE VŠAK LEGÁLNÍ?

De lege lata tedy není přípustné, aby cílová společnost poskytla finanční asistenci.

V praxi se však nejen u nás17) vyvinulo schéma, které umožňuje dosáhnout jinými způsoby konečných efektů, které jsou do jisté míry obdobné těm při LBO. Jedná se o tzv. merger buyout. Nad souladem merger buyout zejména s právní úpravou zákazu poskytování finanční asistence se vedou diskuse18) a spory.19)

Podstatou merger buyout je soubor následujících kroků:

- kupující založí společnost (tzv. special purpose vehicle - SPV) za účelem nabytí stoprocentního podílu na cílové společnosti,

- společnost SPV získá úvěr za účelem financování nákupu podílu v cílové společnosti (akviziční dluh),

- SPV nabude podíl v cílové společnosti,

- SPV fúzuje s cílovou společností,

- akviziční dluh a majetek cílové společnosti se v důsledku fúze "setkají" v rámci jedné entity; majetek cílové společnosti může být použit pro zajištění a splácení akvizičního dluhu.

Právní problém merger buyout spočívá, zjednodušeně řečeno, v otázce, zda merger buyout cílený na dosažení leverage je či není obcházením zákona - § 161e odst. 1 obchodního zákoníku, a tedy právní úkony s ním související jsou, či nejsou neplatné pro obcházení či dokonce rozpor se zákonem podle § 39 zákona č. 40/1964 Sb., občanský zákoník, ve znění pozdějších předpisů (dále jen "občanský zákoník").

K této otázce se na úrovní české právní nauky, dle informací autorovi známých, vyjádřili zatím pouze tři autoři.

D. Křetínský ve vztahu k přípustnosti merger buyout uvádí: "V případě, že hlavním nebo podstatným cílem, resp. účinkem fúze má být přenesení závazků souvisejících s nabýváním vlastních akcií na společnost, jde podle mého o formu obcházení § 161e odst. 1 ObchZ. O takovou situaci půjde v mnohých případech, kdy je se společností slučována společnost založená za účelem nabytí akcií společnosti, jejímž jediným majetkem jsou akcie společnosti a závazek zaplatit za ně, resp. vrátit prostředky poskytnuté jako úvěr na jejich nabytí."20)

T. Rychlý výše uvedený názor D. Křetínského následně podrobil kritice, když tvrdí, že: "S tímto stanoviskem nelze souhlasit, naopak se domnívám, že fúze je ex definitione vždy právně konformní metodou k eliminaci zákazu finanční asistence,21) a to především z těchto důvodů:

a) následkem fúze zanikne cílová společnost, jejíž akcie či obchodní podíly byly předmětem akvizice. Pokud tedy cílová společnost (a také akcie jí emitované, resp. její obchodní podíly) přestala existovat jako právní subjekt, nemá smysl dále uvažovat o půjčkách, úvěrech pro účely nabytí jejích akcií atd. ve smyslu ustanovení § 161e odst. 1 ObchZ. Protože účelem tohoto ustanovení je ochrana zachování kapitálu cílové společnosti, která ovšem zanikla, nelze toto ustanovení aplikovat na společnost jinou (tj. zde na společnost holdingovou), byť by tato byla univerzálním právním nástupcem cílové společnosti;

b) zákon nijak neupravuje důsledky fúze (a zániku cílové společnosti) pro účely zákazu finanční asistence. Z mlčení zákona nelze bez dalšího dovozovat nedovolenost tohoto jednání mechanickým uplatněním doktríny o zákazu úkonů in fraudem legis (...);

c) kromě výše uvedeného, fúze je podrobně reglementována v obchodním zákoníku a tato úprava poskytuje rozsáhlou ochranu mimo stojícím akcionářům i věřitelům zúčastněných společností (např. právo věřitelů na poskytnutí jistoty podle § 220j ObchZ a právo akcionářů na dorovnání podle § 220k ObchZ). Proto nelze tvrdit, že v důsledku fúze a následné finanční asistence by byly ohroženy jejich oprávněné zájmy, aniž by tyto osoby mohly uplatnit jistá právní opatření k ochraně svých zájmů;

d) a nakonec, existuje-li cílová společnost ve formě společnosti s ručením omezeným, účelem právní regulace (jak lze dovodit z Druhé směrnice) je ochrana principu zachování kapitálu ve vztahu k veřejným (akciovým) společnostem a případná extenzivní interpretace zákazu úkonů in fraudem legis by šla daleko nad rámec účelu právní úpravy (jak jej lze vyvozovat právě z čI. 1 a 23 Druhé směrnice). Právě z tohoto důvodu by případný pokus aplikovat zákaz finanční asistence na osoby ovládané cílovou společností s ručením omezeným neměl ani oporu v historické interpretaci."22)

Poslední autorovi známý příspěvek pochází od J. Logesové, která ve prospěch přípustnosti merger buyout předkládá v zásadě dva argumenty. Zaprvé: zájmy věřitelů a drobných akcionářů jsou chráněny právními předpisy regulujícími fúze (jedná se o stručněji formulovanou obdobu toho, co tvrdí T. Rychlý pod bodem c) a zadruhé: v případě upstream merger cílová společnost, která nesmí poskytovat finanční asistenci, v důsledku fúze zaniká (jedná se o stručněji formulovanou obdobu toho, co tvrdí T. Rychlý pod bodem a). J. Logesová dále jedním dechem dodává, že "přípustnost merger buyout se bude odvíjet od záměrů stran v okamžiku nastavení struktury transakce. Pokud strany primárně zamýšlejí dosáhnout ekonomicky životaschopný výsledek, potom je pravděpodobné, že struktura bude povolená. Na druhou stranu, pokud strany primárně zakládají strukturu za účelem umožnit použití majetku cílové společnosti k platbě kupní ceny, je možné, že celá akviziční struktura bude nahlížena soudy jako neplatná na základě té skutečnosti, že se jí obchází zákon", ukončuje svoji úvahu J. Logesová.23)


3. DOWNSTREAM MERGER BUYOUT

Oba výše zmiňovaní autoři, kteří se vyjadřovali ve prospěch přípustnosti merger buyout - T. Rychlý a J. Logesová - uvádějí jako jeden z podstatných argumentů, že se nejedná o finanční asistenci, pokud v rámci fúze zaniká cílová společnost, která je sama adresátem právní normy upravující zákaz finanční asistence. Tento argument se však podle vymezení T. Rychlého a J. Logesové vztahuje pouze na upstream merger.24)

Platí tedy, že při downstream merger25) dojde k porušení § 161e odst. 1 obchodního zákoníku? Domnívám se, že nikoliv.

Zaprvé je třeba zmínit, že v rámci fúze sloučením je samotný proces nabývání vlastních akcií upraven ustanoveními, která se týkají fúze - jedná se zejména o § 220g odst. 1 a 4 obchodního zákoníku. Tuto úpravu považuji za speciální k úpravě § 161 až § 161f obchodního zákoníku. Jedná se o to, že § 161 až § 161f obchodního zákoníku brání společnosti vydávat svůj majetek na nabývání přímo, či nepřímo podílu sama na sobě, neboť se jedná o transakci, která vede ke snížení čistého obchodního majetku společnosti a zároveň nevede ke snížení základního kapitálu. Ochranu stejným cílům v rámci fúzí však poskytuje, nebo by alespoň poskytovat měl, § 220g odst. 1 a 4 obchodního zákoníku. Z uvedeného důvodu se nemůže v případě merger buyout jednat o obcházení § 161e odst. 1 obchodního zákoníku, neboť pro tyto případy má obchodní zákoník speciální ustanovení. Výkladem těchto ustanovení se zabývám v praktické části tohoto příspěvku.

Zadruhé, pokud bychom si odmysleli to, co bylo uvedeno výše, ani prostým testováním § 161e odst. 1 obchodního zákoníku na případ downstream merger buyout nelze dospět k závěru, že by se toto ustanovení mělo aplikovat. Protože § 161e odst. 1 obchodního zákoníku obsahuje více jednotlivých zákazů, otestuji modelovou situaci downstream merger buyout nejprve ve vztahu k nim.

Ještě než tak učiním, rád bych zdůraznil, že ve vztahu k poskytnutí půjčky, úvěru či k jejich zajištění zastávám (a také § 161e odst. 1 obchodního zákoníku v tomto smyslu vykládám) širší výklad termínu "pro účely nabytí obchodního podílu", tedy nikoli jako smluvního ujednání, které musí nezbytně předcházet samotnému převodu/nabytí obchodního podílu.26) V praxi bych tak považoval za neplatné poskytnutí úvěru, půjčky či jejich zajištění ve prospěch třetí osoby, které následuje poté, co bylo již ze strany převodce akcií či obchodního podílu plněno, pokud je plnění ze smlouvy o úvěru, půjčce či z úkonu směřujícího k zajištění úvěru či půjčky spjato s financováním převodu akcií či obchodního podílu. Taková situace by mohla například nastat u sjednání platby až po převedení akcií či obchodního podílu.

APLIKUJE SE § 161E ODST. 1 NA DOWNSTREAM MERGER BUYOUT?

Test aplikace § 161e odst. 1 obchodního zákoníku na downstream merger buyout ve vztahu k jednotlivým zákazům obsaženým v tomto ustanovení:

- Zákaz poskytování záloh společností pro účely nabytí jejích akcií či obchodního podílu. Zálohou se v souladu s § 498 občanského zákoníku rozumí plnění některého účastníka smlouvy, které bylo dáno před uzavřením smlouvy. Ustanovení § 161e odst. 1 obchodního zákoníku postihuje pouze ty případy, kdy poskytovatelem zálohy je sama společnost, o jejíž akcie/obchodní podíl se jedná, tedy nikoli třetí osobu. Porušení tohoto pravidla v případě downstream merger buyout by tak bylo založeno situací, kdy by cílová společnost poskytla ve prospěch SPV zálohu na úhradu kupní ceny za převod účasti v cílové společnosti. To se však u merger buyout neděje.

- Zákaz poskytování půjček, úvěrů nebo jiných závazků společností pro účely nabytí jejích akcií či obchodního podílu. Poskytnutím půjčky nebo úvěru se rozumí vstup společnosti, o jejíž akcie/obchodní podíl se jedná, do pozice věřitele z titulu uzavřené smlouvy o půjčce v souladu s § 657 občanského zákoníku, resp. z titulu smlouvy o úvěru v souladu s § 497 obchodního zákoníku. Zákaz poskytování půjček nebo úvěrů společností pro účely nabytí jejího obchodního podílu se v souladu s § 161e odst. 1 obchodního zákoníku vztahuje pouze na společnost samotnou, tedy na společnost v postavení věřitele ve smyslu § 657 občanského zákoníku, resp. § 497 obchodního zákoníku. Porušení tohoto pravidla v případě downstream merger buyout by tak bylo založeno situací, kdy by cílová společnost poskytla půjčku nebo úvěr třetí osobě pro účely nabytí akcií/obchodního podílu v cílové společnosti. Ani to se však u merger buyout neděje. Naopak půjčka či úvěr je zpravidla poskytován třetím subjektem.

- Zákaz zajišťování půjček nebo úvěrů společností pro účely nabytí jejích akcií či obchodního podílu. Zajištěním se rozumí zejména poskytnutí ručení, některé smluvní typy vymezené v občanském či obchodním zákoníku, ale obecně i jakékoliv další smlouvy, jejichž účelem je zvýšit jistotu věřitele, že jeho pohledávka za dlužníkem bude uspokojena. Ze znění § 161e odst. 1 obchodního zákoníku nemusí být zcela jasně patrné, zda se jedná o zajištění, které cílová společnost poskytuje za účelem zajištění vlastního úvěru/půjčky, nebo o zajištění úvěru/půjčky jiné osoby. Podle mého názoru se zákaz zajišťování půjček nebo úvěrů vztahuje, i v souladu s tím, co již bylo řečeno, pouze na zajištění půjčky či úvěru jiné osoby. Cílem právní úpravy § 161 a násl., včetně § 161e odst. 1 obchodního zákoníku, je zejména ochrana kapitálu kapitálových společností. Poskytnutí zajištění společností za účelem zajištění úvěru či půjčky v souvislosti s nabytím vlastních akcií či obchodního podílu má obecně za následek vystavení společnosti právě takovému potenciálnímu zatížení, spočívajícímu v povinnosti plnit za dlužníka - takové jednání je zakázáno. Proto postrádá smysl zákaz zajišťování vlastní půjčky či úvěru, tedy situace, kdy třetí osoba (typicky banka) podmiňuje uzavření smlouvy o půjčce či úvěru tím, že dlužník ve prospěch banky zřídí například zástavní právo k určitému majetku. V tomto případě by totiž nedocházelo ani k nepřímému nabývání vlastních akcií či obchodního podílu samotnou společností ani by zajištění závazku neznamenalo pro společnost (tj. dlužníka) riziko zásadnější újmy, protože toto zajištění by bylo pouze alternativou plnění ke stávajícímu peněžitému závazku. Zajištění vlastního závazku z půjčky či úvěru je obecně ve svém důsledku pro společnost neutrální operací, neboť není rozhodující, zda úvěr či půjčka jsou hrazeny peněžními prostředky přímo, nebo prostřednictvím realizace příslušného zajištění. Porušení tohoto pravidla v případě downstream merger buyout by tak bylo založeno situací, kdy by cílová společnost zajistila půjčku nebo úvěr třetí osoby pro účely nabytí akcií či obchodního podílu v cílové společnosti. Ani to se však u merger buyout neděje.

DOWNSTREAM MERGER BOYOUT § 161E ODST. 1 ANI NEOBCHÁZÍ

Pro případ fúze obsahuje obchodní zákoník speciální úpravu k § 161e odst. 1 obchodního zákoníku.

Jako dodatečný argument, pokud by byl popřen výše uvedený závěr ohledně vztahu úpravy v rámci fúzí jako speciální k § 161e odst. 1 obchodního zákoníku, lze uvést, že bez ohledu na to, zda adresát § 161e odst. 1 obchodního zákoníku, zákazu poskytování finanční asistence, bude po fúzi nadále existovat nebo nikoli, § 161e odst. 1 obchodního zákoníku se ve vztahu k merger buyout nepoužije, a tudíž jej ani nelze obejít. Není ani rozhodné, zda se z hlediska aplikovatelnosti § 161e odst. 1 obchodního zákoníku na merger buyout jedná o downstream merger buyout, upstream merger buyout, či merger buyout splynutím.

Konečně mám za to, že přednesené argumenty T. Rychlého a J. Logesové jsou tedy nejen nesprávné, ale mohou být ve vztahu k downstream merger buyout i zavádějící.

JSOU PŘI DOWNSTREAM MERGER BUYOUT CHRÁNĚNY TŘETÍ OSOBY?

T. Rychlý uvádí, že "...fúze je podrobně reglementována v obchodním zákoníku a tato úprava poskytuje rozsáhlou ochranu mimo stojícím akcionářům i věřitelům zúčastněných společností". Příkladmo pak autor odkazuje na ochranu poskytovanou § 220j a § 220k obchodního zákoníku. Víceméně identický názor zastává i J. Logesová. S uvedeným názorem lze v obecné rovině v zásadě souhlasit. Mám však i určité výhrady:

Zaprvé: V případě merger buyout považuji za nosná ustanovení poskytující ochranu jiná než ta, na která odkazuje T. Rychlý. Základními ustanoveními, která mají primárně chránit věřitele a společníky společností (třetí osoby) před ohrožením zejména jejich kvantitativně vyjádřitelných práv, jsou podle mého názoru: § 69a odst. 6, § 161b odst. 2 až 4, § 220a odst. 5 a 6, § 220f a § 220g; ve vazbě na tato ustanovení u společnosti s ručením omezeným pak i § 153a odst. 2, § 153a odst. 10, § 153a odst. 11 a § 153a odst. 12 věta třetí obchodního zákoníku. Teprve sekundární ochranu zájmům třetích osob poskytují ustanovení § 220j a § 220k (ve vazbě na ustanovení § 153a odst. 12 věta první, druhá a čtvrtá, pro společnosti s ručením omezeným) obchodního zákoníku.

Zadruhé: Stávající právní úprava neposkytuje specificky v případě downstream merger akciových společností dostatečnou záruku ochrany zájmů třetích osob. Limitům této ochrany se budu věnovat na následujících případových modelových studiích. Předtím, než se tak stane, si však dovolím krátký exkurz.

EXKURZ: RAKOUSKÝ POHLED NA DOWNSTREAM MERGER BUYOUT

Pokud je mi známo, problematikou downstream merger buyout se dosud žádná z českých právních autorit podrobně nezabývala. Za velmi bohatou a poučnou je podle mého názoru i pro české právní prostředí možné považovat rakouskou právní doktrínu.27)

- Rozhodnutí Nejvyššího soudního dvora ze dne 17. 9. 1996, 4 Ob 2078/96h

Ve vztahu k problematice LBO je považováno za velmi významné rozhodnutí Nejvyššího soudního dvora ze dne 25. 6. 1996, ve znění opravného usnesení ze dne 17. 9. 1996, 4 Ob 2078/96h (Vrchní zemský soud Vídeň 26. 1. 1996, 3 R 256/95; Obchodní soud Vídeň 13. 9. 1995, 30 Cg 350/94).28)

V tomto rozhodnutí Nejvyšší soudní dvůr formuluje, podle mého názoru velmi přiléhavě, zásady zachování kapitálu a zákazu vrácení vkladů společníkům, a to nejen z perspektivy rakouského práva, ale i z pohledu práva německého. Nebudu citovat celé rozhodnutí, pouze upozorním na některé výroky (upravené a zkrácené), které považuji za poučné a zejména - s jistou dávkou zobecnění - přenositelné i do českého právního prostředí.

Dle § 82 odst. 1 zákona o společnostech s ručením omezeným - GmbH-Gesetz (dále jen "GmbHG"), nemohou společníci požadovat vrácení jejich kmenového vkladu; mají pouze, dokud společnost existuje, nárok na rozvahový zisk, který vznikne po roční účetní závěrce jako přebytek aktiv nad pasivy, pokud tento není na základě společenské smlouvy nebo usnesení společníků z rozdělení vyloučen. Účelem tohoto předpisu je zajistit základní kapitál jako "trvalý základ společnosti" a jako jediný "předmět uspokojení dosažitelný věřiteli" proti redukci v důsledku plnění společníkům. Stejně tak i zákon o akciích - Aktiengesetz (dále jen "AktG") zakazuje vrácení vkladů. Dle § 52 AktG nesmějí být vklady vráceny akcionářům; ti mají po dobu trvání společnosti pouze nárok na čistý zisk, který vyplyne z roční rozvahy, pokud není ze zákona nebo stanov vyloučen z rozdělení.

Předpisy o uchování kapitálu mají dle jejich smyslu a účelu zachycovat každé (přímé nebo nepřímé) plnění společníkovi, oproti kterému nestojí rovnocenné protiplnění a jež hospodářsky snižuje majetek potřebný k udržení základního kapitálu.

Německý zákon o akciích - Aktiengesetz - obsahuje obdobný předpis. Dle jeho § 57 odst.1 nesmějí být akcionářům vklady vráceny. Jak rakouské, tak i německé akciové právo chrání v zájmu věřitelů společnosti a akcionářů celý majetek akciové společnosti.

K tomuto rozhodnutí připojil svůj komentář Univ.-Doz. Dr. Hanns F. Hügel, který výše uvedené shrnul takto: "Nejvyšší soudní dvůr přiléhavě zdůrazňuje, že akciové právo chrání v zájmu věřitelů společnosti a akcionářů 'celý majetek akciové společnosti'. Totéž platí pro rakouské právo společností s ručením omezeným (Reich-Rohrwig, Právo společností s ručením omezeným 648). Ačkoli dle znění §§ 52 AktG, 82 GmbHG nemohou být vráceny 'vklady', je přístupu společníků odňat celý majetek společnosti - a nikoli pouze do částky nominálního kapitálu. Mělo by se tedy v této souvislosti raději mluvit o vázanosti majetku a nikoli o uchování kapitálu (srov. např. Hüffer, AktG § 57 poznámka 3). Vázanost majetku je vyjádřena v numerus clausus těch postupů, které slouží k rozdělení majetku společnosti společníkům. K nim patří: rozdělení zisku z rozvahy, zaplacení nabývací ceny při výjimečně přípustném nabývání vlastních akcií, vrácení vkladů na základě řádného snížení kapitálu, zaplacení úplaty za inkaso při snížení základního kapitálu stažením akcií, vrácení příplatků, rozdělení likvidačního zůstatku, plnění příplatků dle práva o fúzích. Pouze v těchto případech jsou causa societatis přípustné přesuny majetku ve prospěch společníka."


- Rozhodnutí Nejvyššího soudního dvora ze dne 11. 11. 1999, 6 Ob 4/99b

Za precedentní rozhodnutí ke společensko-právní přípustnosti downstream merger je v Rakousku považováno rozhodnutí Nejvyššího soudního dvora ze dne 11. 11. 1999, 6 Ob 4/99b (Vrchní zemský soud Graz 4. 12. 1998, 4 R 260/98g; Zemský soud Klagenfurt 4. 11. 1998, Fr 4881/98z).29)

Nejvyšší soudní dvůr se jako soud dovolací zabýval případem downstream merger, kdy nástupnickou společností byla dceřiná společnost s ručením omezeným se základním kapitálem ve výši 25 000 000 ATS. Zanikající společností byla společnost s ručením omezeným se základním kapitálem 160 000 000 ATS, která měla stoprocentní obchodní podíl v nástupnické společnosti.

Tyto společnosti uzavřely smlouvu o fúzi, podle které se společníky dceřiné nástupnické společnosti měli stát společníci zanikající společnosti. V rámci fúze pak nemělo dojít k vydání obchodních podílů, stávající základní kapitál dceřiné společnosti měl zůstat nezměněn.

Soud prvního stupně (Zemský soud Klagenfurt) stejně jako odvolací soud (Vrchní zemský soud Graz) zamítl návrh na zápis této fúze.

Nástupnická společnost podala proti uvedeným rozhodnutím dovolání.

Nejvyšší soudní dvůr se v rámci dovolání vypořádal mj. s následujícími otázkami:

- zda je downstream merger přípustný u společností s ručením omezeným,

- zda je downstream merger v rozporu se zákazem vrácení vkladů (§ 82 GmbHG),

- zda existuje zákaz nabytí vlastního obchodního podílu ze strany nástupnické společnosti (§ 81 GmbHG)

- zda při zásadní negativní odpovědi na uvedené otázky musejí mít fúzi přecházející aktiva zanikající společnosti kladnou hodnotu.

Nejprve se Nejvyšší soudní dvůr vypořádal s otázkou, zda je vůbec downstream merger přípustná, pokud fúzují společnosti s ručením omezeným. Akciová společnost smí za určitých předpokladů vlastnit vlastní podíly/akcie (§ 65 AktG), které mohou být použity k vyplacení společníků zanikající společnosti (na rozdíl od restriktivní úpravy u společnosti s ručením omezeným obsažené v § 81 GmbHG). Vlastní-li nástupnická akciová společnost již před fúzí vlastní akcie, může je použít k vyplacení, jinak by muselo dojít ke zvýšení základního kapitálu, aby bylo možné prostřednictvím nově vzniklých akcií uspokojit požadavky na vyplacení. Ustanovení o fúzi zanikající mateřské společnosti s nástupnickou dceřinou společností (downstream) je obsaženo v § 224 odst. 3 AktG: "Vlastní-li zanikající společnost akcie nástupnické společnosti, musí být tyto - pokud je to třeba - použity k vyplacení společníků zanikající společnosti."30) Z této normy lze odvodit zásadní přípustnost fúze downstream akciových společností, což musí na základě odkazovacího § 96 odst. 2 GmbHG platit i pro fúzi společností s ručením omezeným. Nástupnická společnost získává akcie, které se univerzálním právním nástupnictvím přípustným způsobem (§ 65 odst. 1 řádek 3 AktG) stanou vlastními akciemi. Tyto akcie si ale nesmí ponechat, ale musí je [pozn. aut. - jde o podstatný rozdíl od české úpravy, kde se jedná pouze o možnost, nikoli povinnost; viz § 220g odst. 4 obchodního zákoníku] bezprostředně převést (vyplatit) na akcionáře zanikající společnosti.

Další otázkou bylo, zda je fúze v rozporu se zákazem vrácení vkladů.Ochrana věřitelů je hlavní myšlenka pevně zakotvená ve společenském právu kapitálových společností. Dle § 82 odst. 1 GmbHG a § 52 AktG nesmějí společníci požadovat zpět své vklady. Mají pouze nárok na čistý zisk ("bilanční zisk" = výsledek hospodaření běžného účetního období po schválení valnou hromadou). Účelem uvedených předpisů je chránit kmenový kapitál, jako trvalý základ společnosti a jako jediný předmět uspokojení přístupný věřitelům, před snížení způsobeným plněním společníkům. Předpisy pro zachování kapitálu zahrnují dle smyslu a účelu každé nepřímé i přímé plnění společníkovi, oproti kterému nestojí rovnocenné protiplnění a které z hospodářského hlediska snižuje majetek. Spadají sem podpory a zvýhodnění všech druhů bez ohledu na to, zda snižují obchodní bilanci společnosti s ručením omezeným nebo společníka. Ke znevýhodnění starých věřitelů dceřiné společnosti při downstream merger dojde tehdy, vykazuje-li zanikající mateřská společnost vysoké závazky, které kvůli univerzálnímu nástupnictví přecházejí na dceřinou společnost, a převzaté majetkové hodnoty netvoří dostatečnou majetkovou kompenzaci, neboť sestává-li majetek z akcií nebo obchodních podílů, musí je nástupnická společnost ihned převést na společníky mateřské společnosti. Uvedeným způsobem by dceřiná společnost v rámci fúze sama financovala vlastní nabytí a její majetková situace by se zhoršila na úkor věřitelů a ve prospěch (nových) společníků. Za přípustnou je tedy fúze považována v případě, že:

- bez započtení hodnoty účasti na dceřiné společnosti existuje kladná tržní hodnota převáděných aktiv, nebo

- je účast krytá vlastním kapitálem, nebo

- před fúzí dojde u nástupnické společnosti ke snížení kapitálu.

Je nutné zdůraznit, že se jedná o závěr založený na zákonné povinnosti nástupnické společnosti použít všechny akcie nabyté fúzí na výměnu akcionářům zanikající společnosti - tato povinnost vyplývá z § 224 odst. 3 AktG.

Na základě uvedeného dospěl Nejvyšší soudní dvůr v otázce, zda aktiva zanikající společnosti přecházející fúzi musejí mít kladnou hodnotu, k tomuto názoru: Při získání podílů mateřskou společností, které je financované z cizích zdrojů, tvoří hodnotu mateřské společnosti obvykle pouze vlastní kapitál (kmenový kapitál). Její společníci mají tedy nárok na vyplacení vůči nástupnické dceřiné společnosti pouze v této míře, zbytek zůstává v dceřiné společnosti, což je ale dle § 81 GmbHG nepřípustné. Smlouva o fúzi je tedy v rozporu s § 82 GmbHG neplatná a neměla být obchodním rejstříkem zapsána. To platí samozřejmě tehdy, vykazuje-li zanikající společnost před fúzí ztrátovou rozvahu a neplatí tehdy, když tato společnost bez účasti disponuje minimálně takovým majetkem, že jeho aktivace v dceřiné společnosti pokryje převzaté dluhy.

Převod podílů na společníky mateřské společnosti přichází v úvahu pouze tehdy, získá-li dceřiná společnost univerzálním právním nástupnictvím kladnou majetkovou hodnotu a zůstane-li hodnota účasti na dceřiné společnosti nezohledněna.

Konečně se Nejvyšší soudní dvůr zabýval otázkou, zda v případě snížení základního kapitálu v rámci fúze je ochrana třetích osob dostatečná. K tomu uvedl, že fúze s efektem snížení základního kapitálu nesmí snížit ochranu věřitelů. Ochrana věřitelů dle práva o fúzích použitá ex-post není definitivním zákonným nařízením a nevyhovuje plnému poskytování ochrany věřitelů. Tuto část rozhodnutí však nepovažuji za meritorní a jako taková byla rakouskou právní doktrínou následně podrobena kritice.31)

- Co lze z rakouské právní doktríny použít u nás?

Domnívám se, že s přihlédnutím ke specifikům rakouské právní úpravy dal Nejvyšší soudní dvůr prostor k formulaci následujícího pravidla:

Společníkovi zanikající společnosti lze v rámci downstream merger za její akcie či obchodní podíl vyměnit pouze tolik akcií či takový obchodní podíl, součet jejichž jmenovitých hodnot/výše vkladu nepřesahuje hodnotu majetku - vlastního kapitálu zanikající společnosti.

Pokud rakouský právní řád vyžaduje,32) aby veškeré akcie nástupnické společnosti, které nabude v důsledku fúze, byly bezprostředně vydány akcionáři zanikající společnosti, je logické, že minimální hodnota zanikající společnosti musí být alespoň rovna jmenovité hodnotě akcií zanikající společnosti před fúzí. Tím pochopitelně není dotčena možnost nástupnické společnosti snížit v rámci fúze základní kapitál.

ANALÝZA NA PŘÍKLADU DOWNSTREAM MERGER Č. 1

V tomto případě se pokusím aplikovat některé zásady formulované rakouskou právní doktrínou (které považuji za shodné s českými) na českou právní úpravu a upozorním na její mezery.

V daném modelovém případu fúze sloučením je cílová akciová společnost v postavení společnosti nástupnické. Akciová společnost SPV je v postavení společnosti zanikající.

Předpokládejme, že čistý obchodní majetek cílové společnosti činí 100 000 000,- Kč. Čistý obchodní majetek společnosti SPV se zahrnutím hodnoty 100 procent akcií cílové společnosti činí 30 000 000,- Kč (nákup 100 procent akcií společnosti ASA byl financován ze 30 procent z vlastních zdrojů společnosti SPV a zbytek prostřednictvím akvizičního úvěru poskytnutého bankou).33)

Je zřejmé, že po fúzi se bude akcionář A podílet na hlasovacích právech společnosti SPV v poměru 100 procent. Vzniká však otázka, jaký bude mít cílová společnost základní kapitál a také, kolik akcií vydaných nástupnickou společností získá akcionář SPV. Na tyto otázky se budu snažit najít odpověď dále.

schéma - pr.jpg


- Alternativa výměnného poměru (A)

Podle § 220g odst. 4 věta první obchodního zákoníku, má-li nástupnická společnost vlastní akcie ve svém majetku nebo je svým jménem na účet nástupnické společnosti drží třetí osoba anebo na ni přejdou v důsledku sloučení, může nástupnická společnost použít tyto vlastní akcie k výměně za akcie zaniklé společnosti.

V tomto modelovém případu by došlo k tomu, že nástupnická cílová společnost nabude v důsledku fúze sloučením vlastní akcie, které (všechny) použije k výměně za akcie zaniklé společnosti. Současně nedojde ke snížení základního kapitálu nástupnické cílové společnosti.

Vlastní akcie, které cílová společnost nabude v důsledku fúze a jež následně použije k výměně za akcie zaniklé společnosti, nepodléhají režimu vydání nových akcií. Obchodní zákoník upravuje proces vydání nových akcií v rámci fúze v § 220f odst. 1. Podle tohoto ustanovení se za nové považují akcie nástupnické společnosti nově vydané na základě rozhodnutí valné hromady nebo představenstva akciové společnosti za účelem získání akcií nástupnické společnosti k výměně za akcie zanikající společnosti. Dle § 69a odst. 6 obchodního zákoníku je při sloučení akciové společnosti zanikající společnost povinna nechat ocenit své jmění posudkem znalce, mají-li být v důsledku sloučení vydány nástupnickou společností nové akcie. Dle § 220f odst. 3 věta první obchodního zákoníku lze pro akcionáře zanikající společnosti vydat pouze tolik (nových - použijeme-li argument a rubrica) akcií, součet jejichž jmenovitých hodnot nepřesahuje výši čistého obchodního majetku vyplývající z posudku znalce.

Současné znění obchodního zákoníku tak ve stricto sensu umožňuje, aby všechny vlastní akcie, které v daném případě cílová společnost nabude v důsledku fúze, byly použity k výměně za akcie zaniklé společnosti SPV. Celkové množství takto vyměněných akcií nepodléhá omezením dle stávající textace příslušných ustanovení obchodního zákoníku. Stejně tak žádné z ustanovení obchodního zákoníku nenutí cílovou společnost snížit základní kapitál. Konečně obchodní zákoník v tomto případě nenařizuje povinné ocenění jmění zanikající společnosti znalcem dle § 69a odst. 6 obchodního zákoníku.

Fúzi s takto zvoleným výměnným poměrem považuji za perfektní z hlediska znění právní úpravy fúzí v obchodním zákoníku. Z hlediska zásady zachování kapitálu, tak jak je vyjádřena v obchodním zákoníku a Druhé směrnici, ji však lze považovat za minimálně velmi problematickou.

Jedná se o to, že v daném případě dojde k neoprávněnému a majetkově neopodstatněnému rozdělení akcií nástupnické společnosti akcionářům zanikající společnosti. Oproti těmto rozděleným akciím nestojí odpovídající majetková hodnota, vklad. Mám za to, že takto nastavený výměnný poměr je pak v rozporu s § 179 odst. 2 a 4 obchodního zákoníku - zákazem vrácení vkladů a zákazem bezúplatného převodu majetku společnosti na akcionáře s výjimkou případů, kdy to zákon výslovně dovoluje.34) V souvislosti s druhým z uvedených zákazů pak může být sporné, o jaké dovolení zákona se jedná. Mám za to, že se musí jednat o takové dovolení, kde bude výslovně určeno, že se může jednat o bezplatný převod. V tomto ohledu mám tedy za to, že § 220g odst. 4 obchodního zákoníku nesplňuje hypotézu právní normy obsažené v § 179 odst. 4 obchodního zákoníku.

Považuji, i s ohledem na to, co jsem uvedl v souvislosti s rakouskými rozhodnutími, za nedostatek současné právní úpravy obchodního zákoníku, že použití akcií nástupnické společnosti na výměnu akcionářům zanikající společnosti za jejich akcie dle § 220g odst. 4 obchodního zákoníku není podřízeno režimu vydávání nových akcií podle § 220f odst. 3 obchodního zákoníku a § 69a odst. 6 obchodního zákoníku. Jak jsem uvedl ve svém předchozím příspěvku:35) "Cílem ustanovení § 69a odst. 6 obchodního zákoníku je zabránit, aby byly vydány akcie pro akcionáře zanikající společnosti ve vyšší jmenovité hodnotě, než je čistý obchodní majetek dané zanikající společnosti."

Podle mého názoru tedy není dán důvod pro slevování z těchto principů v situaci předvídané § 220g odst. 4 obchodního zákoníku, jakkoliv jasná se tato právní úprava může zdát.

- Alternativa výměnného poměru (B)

V rámci alternativy stanovení výměnného poměru by došlo k tomu, že cílová společnost by si ponechala 70 procent vlastních akcií a pouze 30 procent akcií by použila na výměnu akcionáři zanikající společnosti. Současně by nedošlo ke snížení základního kapitálu.

Možnost, že si nástupnická společnost ponechá akcie, které na ní v důsledku fúze sloučením přejdou, připouští ustanovení § 161b odst. 1 písm. b) a znění § 220g odst. 4 obchodního zákoníku - k tomu srov. "...může nástupnická společnost použít tyto vlastní akcie k výměně...".

V rámci takto nastaveného výměnného poměru zůstanou nástupnické společnosti v jejím majetku vlastní akcie. Pokud je společnost zcizí (k čemuž je povinná na základě § 161b odst. 3 obchodního zákoníku), získá tím výměnou za své vlastní akcie aktiva odpovídající jejich hodnotě. Pokud nástupnická společnost vlastní akcie nezcizí postupem dle § 161b odst. 3 do tří let od jejich nabytí (od okamžiku zápisu fúze do obchodního rejstříku), je povinna o jejich jmenovitou hodnotu snížit bez zbytečného odkladu svůj základní kapitál.

Ani v tomto případě však obchodní zákoník neobsahuje ustanovení, které by upravovalo, kolik akcií má získat akcionář zanikající společnosti za její akcie, ani kolik akcií si má ponechat sama nástupnická společnost. V tomto ohledu platí to, co bylo uvedeno ve vztahu k prvně navrženému výměnnému poměru.

Pokud akcionáři zanikající společnosti budou vydány akcie jmenovité hodnoty odpovídající hodnotě vlastnímu kapitálu36) zanikající společnosti - jak tomu je na tomto modelovém případu - lze, podle mého názoru, tuto variantu stanovení výměnného poměru považovat za zcela v souladu se současnou právní úpravou, a to i v širším slova smyslu.

- Alternativa výměnného poměru (C)

Jak se vyvarovat rizik vyplývajících ze stávajícího znění obchodního zákoníku a jak realizovat downstream merger buyout?

Na modelovém případu navrhuji stanovit parametry fúze takto:

- nástupnická společnost sníží jmenovitou hodnotu dosavadních akcií např. na 25 procent jejich dosavadní jmenovité hodnoty - jejich celková jmenovitá hodnota po snížení by činila 25 000 000,- Kč,

- dojde k vydání nových akcií nástupnickou společností ve smyslu § 220f odst. 3 obchodního zákoníku, a to v rozsahu souhrnné jmenovité hodnoty např. 5 000 000,- Kč - základní kapitál nástupnické společnosti by tak po fúzi činil 30 000 000,- Kč.

Výhodou uvedeného postupu je, že je jasné, zda se v tomto případě vyžaduje ocenění jmění zanikající společnosti znalcem, či nikoli. V tomto ohledu pak bude také jisté, že se přeceňuje do konečné účetní závěrky SPV - zanikající společnosti.37)

Výše uvedený mechanismus však v sobě skrývá určité možnosti nepochopení jeho limitů: Pokud budou vydány nové akcie, bude nutné vyhotovit znalecké ocenění jmění zanikající společnosti dle § 69a odst. 6 obchodního zákoníku. V rámci tohoto ocenění se znalec ve smyslu § 59 odst. 4 písm. b) musí vyjádřit k tomu, zda výše čistého obchodního majetku zanikající společnosti zjištěná znalcem použitou metodou či metodami odpovídá alespoň součtu jmenovitých hodnot nových akcií nástupnické společnosti vydávaných pro akcionáře zanikající společnosti. Tato skutečnost by však v uvedeném případě vedla v k závěru, že akcionáři zanikající společnosti lze vydat nové akcie v souhrnné jmenovité hodnotě až 30 000 000,- Kč. Mám však za to, že tento limit (hodnoty čistého obchodního majetku zanikající společnosti) je nutné vztáhnout na všechny akcie nástupnické společnosti, které budou vydány akcionáři zanikající společnosti, a to bez ohledu na to, zda se jedná o nové akcie či o akcie, které přešly na zanikající společnost v rámci fúze sloučení a tato je použila na výměnu za akcie zanikající společnosti dle § 220g odst. 4 obchodního zákoníku. To ostatně vyplývá již z toho, co jsem uvedl výše.

- Alternativa výměnného poměru u společností s ručením omezeným

V souvislosti s tím, co jsem uvedl výše ve vztahu k downstream merger akciových společností, bych se rád pozastavil nad úpravou downstream merger společností s ručením omezeným.

Podle § 153a odst. 12 obchodního zákoníku platí: "Jestliže byla při sloučení zanikající společnost společníkem nástupnické společnosti, stává se nástupnická společnost majitelem vlastního obchodního podílu." V rámci tohoto přechodu podle mého názoru může, nikoli však musí, dojít ke snížení výše vkladu dosavadního společníka do základního kapitálu nástupnické společnosti ve smyslu § 153a odst. 2 písm. b) obchodního zákoníku.

Podle § 153a odst. 11 obchodního zákoníku se dále na fúze společností s ručením omezeným nevztahuje § 220g odst. 4 obchodního zákoníku. Tento odkaz je třeba vykládat jako zákaz nástupnické společnosti s ručením omezeným použít obchodní podíl, který na ni v důsledku sloučení přejde, k výměně za podíl společníka zanikající společnosti.38)

Společníkovi zanikající společnosti tak bude v rámci downstream merger vydán tzv. nový obchodní podíl.39) Tato skutečnost má za následek mj. vznik povinnosti ocenění jmění zanikající společnosti znalcem. Podle § 153a odst. 10 obchodního zákoníku nesmí součet výše vkladů společníků zanikající společnosti do základního kapitálu nástupnické společnosti přesáhnout výši čistého obchodního majetku vyplývajícího z posudku znalce podle § 69a odst. 6 obchodního zákoníku.

- Shrnutí

Stávající právní úprava akciového práva podle mého názoru umožňuje nastavení výměnného poměru při downstream fúzi tak, že dojde k porušení jedné ze základních zásad práva společností vůbec, a to zásady zachování kapitálu. Dovoluje totiž akcionáři zanikající společnosti přidělit akcie o vyšší souhrnné jmenovité hodnotě, než odpovídá hodnotě zanikající společnosti. Tato zásada je v našem právním řádu implementována na základě Druhé směrnice, která, jak již bylo na více místech upozorňováno, má být aplikována na akciové právo.

Považuji potom za minimálně nelogické a nevyvážené, že úprava fúzí společností s ručením omezeným v § 153a odst. 10 obchodního zákoníku ve vazbě na povinnost ocenit jmění zanikající společnosti obsahuje regulativ, který jde nad rámec požadavků, které jsou předepsány stávajícím akciovým právem: Pokud by byl obdobný regulativ nastaven i v akciovém právu, při downstream fúzích by byla jednoznačně ochráněna majetková podstata společnosti ve vazbě na výši základního kapitálu.

ANALÝZA NA PŘÍKLADU DOWNSTREAM MERGER Č. 2

Podle některých názorů výše popsaný problém při stanovení výměnného poměru při fúzích akciových společností odpadá, nebude-li se jednat o fúzi stoprocentní mateřské společnosti do její dceřiné společnosti. Podle těchto názorů postačí, aby minimální účast na nástupnické společnosti držel jiný akcionář než zanikající osoba s tím, že na základě pravidel pro stanovení výměnného poměru dojde k tomu, že downstream merger buyout bude proveden v souladu s úpravou obchodního zákoníku. Pokusím se ilustrovat na příkladu, že i tato otázka je komplexnější.

V daném modelovém případu fúze sloučením je akciová cílová společnost v postavení společnosti nástupnické. Akciová společnost SPV je v postavení společnosti zanikající.

Předpokládejme, že čistý obchodní majetek cílové společnosti činí 100 000 000,- Kč. Čistý obchodní majetek společnosti SPV se zahrnutím hodnoty 90 procent akcií cílové společnosti činí 30 000 000,- Kč (nákup 90 procent akcií cílové společnosti byl financován ze 33 procent z vlastních zdrojů společnosti SPV a zbytek prostřednictvím akvizičního úvěru poskytnutého bankou).

Zatímco před fúzí se akcionář SPV podílel (včetně nepřímého podílu) na základním kapitálu cílové společnosti 90 procenty, po fúzi musí jeho podíl na čistém obchodním majetku cílové společnosti logicky klesnout, neboť akcionář SPV měl své akcie v cílové společnosti zatíženy dluhem a jeho přínos do fúze tím byl nižší. Na druhou stranu podíl akcionáře X na čistém obchodním majetku cílové společnosti se musí po fúzi zvýšit, neboť jeho přínos do fúze byl oproti akcionáři SPV poměrně vyšší.

Čistý obchodní majetek cílové společnosti bude po fúzi 40 000 000,- Kč. Podíl akcionáře SPV na čistém obchodním majetku cílové společnosti po fúzi bude ve výši 30 000 000,- Kč a podíl akcionáře X ve výši 10 000 000,- Kč.

Po fúzi by se tedy měli akcionáři cílové společnosti podílet na čistém obchodním majetku cílové společnosti takto:

- akcionář SPV - 75 % (z původních 90 %) a

- akcionář X - 25 % (z původních 10 %).

Ani v tomto případě neexistuje omezení množství stávajících akcií nástupnické společnosti, které v rámci stanovení výměnného poměru získá akcionář SPV. Je sice pravdou, že určitý regulativ pro stanovení výměnného poměru vyplývá z § 220a odst. 5 obchodního zákoníku, podle kterého musí být výměnný poměr vhodný a odůvodněný, toto omezení se však vztahuje na vzájemný vztah mezi akcionáři, k poměru podílů na nástupnické společnosti po fúzi.

schéma - pr.jpg

 

Ustanovení, která zajišťují, aby výměnný poměr v širším slova smyslu nevedl k poškození zájmů třetích osob, je třeba hledat jinde:

- Ve vztahu k počtu akcií, které obdrží akcionář zanikající společnosti platí to, co bylo uvedeno výše, tedy, že pokud se bude jednat o akcie nástupnické společnosti, které přejdou na nástupnickou společnost v rámci fúze, a tato je použije na výměnu za akcie zanikající společnosti, tento limit není dán, resp. zanikající společnost může všechny tyto akcie vyměnit akcionáři zanikající společnosti (SPV). Vydávání nových akcií pak reguluje § 220f odst. 3 obchodního zákoníku.

- Ve vztahu k dosavadním akciím nástupnické společnosti platí, že je možné zvýšit jejich jmenovitou hodnotu ve smyslu § 220a odst. 6 obchodního zákoníku, a to v limitech stanovených pro zvyšování základního kapitálu z vlastních zdrojů. V tomto ohledu je však třeba si uvědomit, že limity tohoto zvýšení jmenovité hodnoty se stanoví na základě konečné účetní závěrky nástupnické společnosti, tedy ještě předtím, než dojde k poklesu vlastního kapitálu v důsledku přechodu dluhu z akvizičního financování. Kuriózně si tak lze představit situaci, která bude v souladu s obchodním zákoníkem (!), kdy společnost v rámci downstream merger buyout bude zvyšovat základní kapitál, zatímco její vlastní kapitál bude významně redukován - čímž by byl dosažen vhodný a odůvodněný výměnný poměr.

V rámci podobných downstream merger bude podle mého názoru nutné minimálně dodržet limity ve vztahu k jmenovité hodnotě akcií nástupnické společnosti, které budou vydány akcionáři zanikající společnosti, a hodnotě vlastního kapitálu zanikající společnosti vyplývající z konečné účetní závěrky.

Z důvodů, které jsem zmínil výše, nenastává popsaný problém u společností s ručením omezeným.


4. UPSTREAM MERGER BUYOUT

V případě upstream merger40) buyout se jedná o to, že společnost, která nabyla účast na cílové společnosti, se sloučí s cílovou společností, která v rámci fúze sloučením zanikne bez likvidace.

Schéma:

schéma pr Xa.jpg



Jak bylo již řečeno, § 161e odst. 1 obchodního zákoníku obsahuje určité zákazy při nabývání vlastních akcií.

V rámci upstream merger je zákaz nabývání vlastních akcií upraven v § 220g odst. 1 obchodního zákoníku. Podle tohoto ustanovení nesmí nástupnická společnost vyměnit akcie zanikající společnosti za své akcie, jsou-li akcie zanikající společnosti v době zápisu sloučení do obchodního rejstříku:

- v majetku nástupnické společnosti, nebo

- v majetku jakékoliv zanikající společnosti, nebo

- v držení třetí osoby, jež drží akcie zanikající společnosti svým jménem, avšak na účet některé ze zúčastněných společností.

Zásady, na kterých stojí zákaz poskytování finanční asistence, tak podle mého názoru nemohou být v rámci upstream merger porušeny, neboť zde ze zákona neexistuje možnost nabýt vlastní akcie a nedojde k narušení vztahu výše základního kapitálu oproti čistému obchodnímu majetku. Lze samozřejmě vést širší debatu, zda tím, že nástupnická společnost má zpravidla nižší základní kapitál než společnost zanikající, jejíž čistý obchodní majetek je v důsledku nezatížení dluhem navíc podstatně vyšší, nedojde k ohrožení práv třetích osob, zejména věřitelů. Odpověď na tuto otázku je spíše věcí ekonomické úvahy, přesto lze připustit, že tomu tak být může (nikoli nutně musí). V této souvislosti je však věřitelům poskytnuta, podle mého názoru dostatečná, právní ochrana podle § 220j. Pro zajímavost však upozorňuji na opačné stanovisko, které v obdobné věci formuloval rakouský Nejvyšší soudní dvůr - k tomu viz výše.

V rámci popsaného modelového případu nelze vydat nové akcie či nové obchodní podíly společníkům zanikající společnosti, neboť tím je nástupnická společnost, které dle § 220g odst. 1 písm. a) obchodního zákoníku nesmí být vyměněn podíl na zanikající společnosti za podíl na nástupnické společnosti - na sobě samé.

V praxi LBO však často vzniká potřeba přecenit aktiva zanikající společnosti, a tím se vyhnout situaci, kdy by nástupnická společnost měla po fúzi záporný vlastní kapitál.41) V tom případě se postupuje tak, že část akcií nebo obchodního podílu nekupuje mateřská společnost, ale společnost jí ovládající - jedná se o jakýsi "by-pass". Ovládající osobě mateřské společnosti jsou pak v rámci fúze vydány nové akcie/obchodní podíl, což v souladu s § 69a odst. 6 obchodního zákoníku vede k povinnosti ocenit jmění zanikající společnosti znalcem. V důsledku fúze se pak obě účasti na nástupnické společnosti spojí u společnosti ovládající mateřskou společnost, tedy výsledek je identický s výše popsaným modelovým případem upstream merger.

Schéma:

schéma - pr.jpg


5. MERGER BUYOUT SPLYNUTÍM

V případě merger buyout splynutím zaniká jak společnost, která nabyla účast na cílové společnosti, tak samotná cílová společnost. Jmění zanikajících společností, včetně práv a povinností z pracovněprávních vztahů, přechází na nově založenou společnost.

Schéma:


schéma pr Xa.jpg

V rámci fúze splynutím je z povahy věci vyloučeno, aby nástupnická společnost nabyla své vlastní akcie. Tudíž ani v tomto případě nemůže dojít k porušení zákazu poskytování finanční asistence.

Také v případě merger buyout splynutím lze vést polemiku ohledně dostatečnosti ochrany, kterou poskytuje obchodní zákoník věřitelům společnosti. K tomu platí to, co bylo výše zmíněno v souvislosti s upstream merger buyout.

Dle § 69a odst. 6 obchodního zákoníku je při splynutí každá zúčastněná akciová společnost, případně společnost s ručením omezeným, povinna nechat ocenit své jmění posudkem znalce.

Na základě odkazu obsaženého v § 220n odst. 3 obchodního zákoníku na § 220f odst. 3 obchodního zákoníku platí, že pro akcionáře zanikající společnosti lze vydat pouze tolik akcií, součet jejichž jmenovitých hodnot nepřesahuje výši čistého obchodního majetku vyplývající z posudku znalce podle § 69a odst. 6. Ustanovení o zvyšování základního kapitálu se nepoužijí.

Současně na základě odkazu obsaženého v § 220n odst. 1 obchodního zákoníku na § 220g odst. 1 písm. b) a c) obchodního zákoníku platí, že nástupnická společnost nesmí vyměnit akcie zanikající společnosti za své akcie, jsou-li akcie zanikající společnosti v době zápisu splynutí do obchodního rejstříku:

- v majetku jakékoliv zanikající společnosti, nebo

- v držení třetí osoby, jež je drží svým jménem, avšak na účet některé ze zúčastněných společností.

Z uvedeného vyplývá, že součet jmenovitých hodnot akcií vydaných nástupnickou společností - její základní kapitál - bude muset být roven nebo nižší, než činí hodnota jmění zanikající mateřské společnosti (SPV) určená na základě posudku znalce dle § 69a odst. 6 obchodního zákoníku. To prakticky znamená, že z hlediska ocenění je pro daný modelový případ rozhodné pouze ocenění zanikající společnosti.42)


6. EKONOMICKÉ A NAVAZUJÍCÍ ASPEKTY LBO

Ačkoliv lze LBO transakce po právní stránce, podle mého názoru, realizovat při dodržení širších pravidel daných obchodním zákoníkem v jeho vazbě na Druhou směrnici právně zcela bezvadným způsobem, LBO samo o sobě je do jisté míry rizikovou obchodní transakcí.

Jde o to, že cílová společnost na sebe vezme závazek, který bude muset splácet. Je logické, že pokud společnost přestane vykazovat výsledky, se kterými počítal původní mechanismus LBO, může vyšší míra dluhového financování a úroky z ní vyplývající přispět k tomu, že se společnost dostane až do úpadku.

V zahraniční literatuře se tak zpravidla zmiňují další aspekty, které se s LBO transakcemi pojí:

- otázka odpovědnosti statutárních orgánů zúčastněných společností,

- trestněprávní důsledky pro statutární orgány zúčastněných společností a

- aspekty vyplývající z konkursního práva.

Dle mého názoru však LBO, kde budou dodržena všechna pravidla stanovená právními předpisy (v širším smyslu), výše uvedená rizika vylučují.43)


7. PERSPEKTIVY LBO

Jak již avizoval ve své stati T. Rychlý,44) komunitární právo je v otázce přístupu k zásadě zachování kapitálu předmětem reformních úvah a prací. Ty vyústily v přijetí novely Druhé směrnice Evropského parlamentu a Rady 2006/68/ES ze dne 6. září 2006 (dále jen "novela Druhé směrnice").

Novela Druhé směrnice ve své preambuli definuje svůj cíl následovně:

- Členské státy by měly mít možnost povolit akciovým společnostem přidělovat akcie za nepeněžité vklady, aniž by musely obdržet zvláštní ocenění odborníkem v případech, kdy existuje jednoznačná referenční hodnota pro ocenění takového vkladu. Mělo by však být zaručeno právo menšinových akcionářů toto ocenění požadovat.

- Akciové společnosti by měly být oprávněny nabývat vlastní akcie do výše rozdělitelných rezerv společnosti a doba, na kterou by mohlo být toto nabytí schváleno valnou hromadou, by měla být prodloužena tak, aby byla zvýšena pružnost a snížena administrativní zátěž pro společnosti, jež musejí reagovat pohotově na vývoj na trhu, který ovlivňuje cenu jejich akcií.

- Členské státy by měly mít možnost povolit akciovým společnostem poskytovat finanční podporu za účelem nabytí akcií těchto společností třetími osobami až do výše rozdělitelných rezerv společnosti tak, aby byla zvýšena pružnost s ohledem na změny ve vlastnické struktuře akciových společností. S ohledem na cíl této směrnice, kterým je ochrana jak akcionářů, tak třetích osob, by tato možnost měla podléhat ochranným opatřením.

První naznačený bod se tedy týká změny režimu nepeněžních vkladů do akciových společnosti a dále i některých transakcí mezi propojenými osobami - - konkrétně těch, které dnes v českém právním řádu reguluje § 196a odst. 3 a 4 obchodního zákoníku jako ustanovení, kterým byl implementován článek 11 Druhé směrnice do obchodního zákoníku.

Druhý bod, kterým se novela Druhé směrnice zabývá, je značné uvolnění režimu nabývání vlastních akcií akciovou společností.

Konečně třetím bodem, který je významný s ohledem k tématu tohoto příspěvku, je umožnění akciovým společnostem za předem definovaných podmínek poskytovat finanční podporu - asistenci.

Poskytování finanční asistence by dle novely Druhé směrnice mělo podléhat těmto omezením:

- transakce probíhá na odpovědnost správního nebo řídícího orgánu,

- transakce probíhá za spravedlivých tržních podmínek, zejména pokud jde o úrok, který společnost obdrží, a pokud jde o zajištění poskytnutá společnosti za půjčky a zálohy v souvislosti s nabytím vlastních akcií,

- musí být náležitě přešetřena finanční způsobilost třetí osoby nebo každé ze zúčastněných smluvních stran v případě transakce za účasti více stran.

Po formální stránce bude nutno splnit následující podmínky:

- správní nebo řídící orgán předloží transakci předem ke schválení valné hromadě a valná hromada jedná v souladu s pravidly týkajícími se usnášeníschopnosti a většiny stanovené v článku 40 Druhé směrnice (alespoň dvě třetiny zastoupených hlasů)

- správní nebo řídící orgán předloží valné hromadě písemnou zprávu, ve které uvede: důvody pro danou transakci, zájem společnosti na provedení takové transakce, podmínky, za kterých má být transakce provedena, rizika související s transakcí v otázkách likvidity a platební schopnosti společnosti a cenu, za kterou má třetí osoba akcie nabýt,

- zpráva bude předložena rejstříku za účelem zveřejnění podle článku 3 směrnice 68/151/EHS.

Podle novely Druhé směrnice nesmí mít celková výše finanční asistence poskytnuté třetím osobám v žádném okamžiku za následek snížení čistého obchodního jmění pod výši upsaného základního kapitálu zvýšenou o rezervy, které nelze podle právních předpisů nebo stanov rozdělit i s přihlédnutím k případnému snížení čistého obchodního jmění, k němuž může dojít, když společnost nebo jiná osoba, která jedná vlastním jménem, avšak na účet společnosti, nabývá akcie této společnosti.

Společnost zahrne do pasiv v rozvaze nerozdělitelnou rezervu ve výši celkové finanční asistence.

Členské státy mají za povinnost uvést v účinnost právní předpisy nezbytné pro dosažení souladu s novelou Druhé směrnice nejpozději do 15. 4. 2008. V důsledku implementace těchto změn pak bude možné rozšířit techniky LBO i na dosud "nelegální" způsoby LB, které jsem zmínil v tomto příspěvku.


Cílem toho článku bylo pokusit se přesněji zachytit a analyzovat některé spíše "pocitové" obavy, které sdílí odborná veřejnost v souvislosti s LBO.

Rád bych věřil, že jsem přispěl k tomu, aby z LBO byla sejmuta paušální nálepka právně rizikové operace.


Poznámky:

1) Navazuji tak na svůj dřívější článek: Novák, T. Vybrané právní aspekty stanovení výměnného poměru při přeměnách zejména akciových společností. Právní rádce č. 10/2006.

2) Na buyout formou asset deal se nevztahují omezení § 161e odst. 1 obchodního zákoníku.

K tomu shodně např. The UK LBO Manual, written and researched by ashurst, Private Equity International, London, 2004, str. 57, nebo Alvarez, J. M. a Aranburu, E. Leveraged buy-outs in Spain 2002, http://www.altassets.com/casefor/sectors/2002/nz3081.php.

3) V tomto textu budou ve značné míře použity cizí (anglické) termíny. Cílem je postihnout skutečnost za pomoci jednoho přesného termínu tam, kde není dán odpovídající český protějšek. Nelze dále nevnímat ani to, že v akviziční a bankovní praxi tyto termíny zdomácněly.

4) Autoři Lutter a Wahlers, na uvedeném místě 1 násl. mwN - citace v OGH (Nejvyšší soudní dvůr) ze dne 25. 6. 1996, ve znění opravného usnesení ze 17. 9. 1996, 4 Ob 2078/96h (Vrchní zemský soud Vídeň 26. 1. 1996, 3 R 256/95; Obchodní soud Vídeň 13. 9. 1995, 30 Cg 350/94); podobně také Black, H. C. a kol. Blackův právnický slovník. Victoria Publishing, 1993, 2. svazek, str. 835.

5) K historii LBO zejména v USA viz Working Paper, Jin, L. a Wang, F. Leveraged Buyouts: Inception, Evolution, and Future Trends. Overseas Young Chinese Forum, 2002, č. 10, na http://www.oycf.org/Perspectives/18_093002/Leveraged_Buyouts.htm.

6) K tomu viz Wright, M., Renneboog, L., Simons, T. a Scholes, L. Leveraged Buyouts In The U. K. And Continental Europe: Retrospect And Prospect. Journal of Applied Corporate Finance. Blackwell Publishing, 2007, Vol. 18, No. 3, výtah na http://www.bowne.com/securitiesconnect/details.asp?storyID=1407.

7) O tom, že je tato zásada přítomna v českém obchodním právu, historicky svědčí rozhodnutí Nejvyššího soudu ČSR ze dne 7. 10. 1936, publikované ve Vážného sbírce (z roku 1936), civ. rozh. 15472, kdy v odůvodnění Nejvyšší soud ČSR uvedl: "Jest schváliti názor nižších soudů, že v zúčtování částky vkladu žalovaného jako komanditisty u firmy bankovní společnost N. na jeho dluh u jmenované firmy na běžném účtu jest spatřovati vrácení této části vkladu; neboť vrácením vkladu nelze rozuměti jen hotové jeho vyplacení v penězích, nýbrž i každé opatření, kterým se komanditistovi poskytují části společenských jmění tak, že se tím zmenšuje jeho vklad a tím fond společnosti sloužící k uspokojení věřitelů společnosti. Sem patří i použití vkladu komanditisty k uhrazení jeho dluhu."

8) Druhá směrnice Rady Evropských společenství o obchodních společnostech (77/91/EEC) ze dne 13. 12. 1976.

9) Podmíněný splněním dalších podmínek stanovených obchodním zákoníkem.

10) K používání tohoto termínu v českém právním prostředí viz Rychlý, T. Tzv. zákaz finanční asistence: česká úprava a evropské perspektivy. Právní rozhledy, 2004, č. 4, str. 141.

11) Jedná se o oficiální český překlad ve znění uvedeném na: http://europa.eu.int/smartapi/cgi/sga_doc?smartapi!celexapi!prod!CELEXnumdoc&lg=cs&numdoc=31977L0091&model=guicheti

12) Tato skutečnost vyplývá mimo jiné z článku 15 odst. 1 písm. a), článku 23 odst. 2 poslední věta a článku 20 odst. 1 písm. h) Druhé směrnice.

13) Podrobněji k jejich modalitám např. Alvarez, J. M. a Aranburu, E. Leveraged buy-outs in Spain. 2002, http://www.altassets.com/casefor/sectors/2002/nz3081.php.

14) Nad rámec Druhé směrnice.

15) Podmínky whitewash procedury jsou ve zkratce následující:

- společnost poskytující finanční asistenci je společností, jejíž akcie nejsou kótovány,

- společnost poskytující finanční asistenci má kladnou hodnotu čistého obchodního majetku, která není poskytnutím finanční asistence snížena (nebo v případě snížení hodnoty čistého obchodního majetku je možné snížení hodnoty čistého obchodního majetku o částku rozdělitelných zisků),

- o poskytnutí finanční asistence musí kvalifikovaně rozhodnout valná hromada společnosti a toto rozhodnutí musí být uloženo do Registrar of Companies,

- všichni ředitelé společnosti navrhující poskytnout finanční asistenci musejí zákonem stanoveným způsobem přísahat, že v důsledku poskytnutí finanční asistence nebude dán důvod, aby společnost nebyla s to platit své závazky ve lhůtě dvanácti měsíců po poskytnutí finanční asistence,

- musejí být dodrženy další zákonem stanovené lhůty a postupy.

16) Viz The UK LBO Manual, written and researched by ashurst, Private Equity International, London, 2004, str. 22, 57 a 58.

17) Například v Německu, Polsku, Francii, Itálii, Nizozemsku či Španělsku. Za pozornost stojí, že v Itálii byly v návaznosti na diskuse ohledně přípustnosti merger buyout tyto výslovně povoleny ustanovením článku 2501-bis občanského zákoníku. K tomu viz např. Negri-Clementi, A., Montironi, P. Leveraged buy-outs. International Financial Law Review Private Equity & Venture Capital guide 2002, nebo také na http://www.altassets.com/casefor/sectors/2002/nz3432.php, nebo Silvestri, M. The New Italian Law on Merger Leveraged Buy-Outs: a Law and Economics Perspective. European Business Organization Law Review, Vol. 6, No. 1, výtah z tohoto článku viz na http://papers.ssrn.com/sol3/papers.cfm?abstract_id=699181#PaperDownload.

18) U nás Křetínský, D. Vybrané otázky nabývání vlastních akcií. Právní rozhledy, 2003, č. 7; Rychlý, T. Tzv. zákaz finanční asistence: česká úprava a evropské perspektivy. Právní rozhledy, 2004, č. 4, a Logesová, J. Financial Assistance: A Recurring Theme. International Law Office Newsletter, 2005, který je po provedení registrace dostupný na: http://www.internationallawoffice.com/Newsletters/Detail.aspx?r=10933.

Podobná debata i s podobnými argumenty se vedla např. i ve Francii, k tomu viz Sales, J. French financial assistance rules hinder leveraged finance. International Financial Law Review. London: 1996. Vol. 15, Iss. 5.

19) Autor se dále v tomto příspěvku věnuje dvěma z nich, které pocházejí z Rakouska.

20) Viz Křetínský, D. Vybrané otázky nabývání vlastních akcií. Právní rozhledy, 2003, č. 7, str. 342.

21) Obdobně se vyjádřil (v části rozhodnutí obiter dictum) i italský soud viz Negri-Clementi, A., Montironi, P. Leveraged buy-outs. International Financial Law Review Private Equity & Venture Capital guide 2002, nebo také na http://www.altassets.com/casefor/sectors/2002/nz3432.php.

22) Viz Rychlý, T. Tzv. zákaz finanční asistence: česká úprava a evropské perspektivy. Právní rozhledy, 2004, č. 4, str. 145.

23) Jedná se o volný a zkrácený překlad. Doslovně zní uvedené dva odstavce z článku J. Logesové takto:

"There are strong arguments to support the view that a merger buyout is a permissible method for circumventing the financial prohibition, mainly because the interests of creditors and minority shareholders are sufficiently protected by merger regulation. The other reason in support of an upstream merger (a merger where the successor company is the acquisition vehicle and the target company ceases to exist) is that the target company that is prohibited from granting the financial assistance is dissolved. In practice (although this is still untested before the courts), an upstream merger buyout is mainly used as an acquisition structure.

In general, the permissibility of this method will depend on the parties#234# intentions at the time of creating the structure. If the parties#234# primary aim is to achieve an economically viable result, it is likely that the structure will be permitted. On the other hand, if the parties primarily create the structure to enable the target company#234#s assets to be used for payment of the purchase price, it is possible that the whole acquisition structure will be regarded by the courts as invalid on the grounds that it circumvents the law."

24) O tzv. downstream merger jde tehdy, pokud je zanikající společnost v rámci fúze sloučením společníkem nástupnické společnosti.

25) O tzv. upstream merger (nebo také jinak reverse merger) jde tehdy, pokud je nástupnická společnost v rámci fúze sloučením společníkem zanikající společnosti.

26) Shodně také Dědič, J. a kol.: Komentář k obchodnímu zákoníku. Díl II., Polygon, 2002; str. 1606.

27) Moje možnosti zkoumání právní doktríny byly pochopitelně velmi omezené, za cenné rady a zejména podklady děkuji Dr. Florianu Gehmacherovi z advokátní kanceláře Preslmayr Rechtsanwälte, Vídeň.

28) Vycházel jsem ze znění uveřejněného v Juristische Blätter, 1997, č. 2, str. 108 a násl., které doprovodil komentářem Univ.-Doz. Dr. Hanns F. Hügel, Einlagen.

29) Rozhodnutí bylo zveřejněno v mnoha odborných časopisech a vícekrát komentováno. Vycházel jsem z časopisu Juristische Blätter, 2000, č. 3, str. 188 a násl. Celkově však lze uvést, že toto rozhodnutí je nutné považovat za doktrinálně respektované. K tomu srov. např. Helbich, F. Handbuch der Umgründungen. 1. vydání. Wien: LexisNexis-Verl. ARD Orac, 2002, který jeho závěry víceméně přijímá.

30) "Sofern die übertragende Gesellschaft Aktien an der übernehmenden Gesellschaft besitzt, sind diese, soweit erforderlich, zur Abfindung der Gesellschafter der übertragenden Gesellschaft zu verwenden."

31) Například Ch. Nowotny, Zeitschrift für Recht und Rechnungswesen 2000, 97, citováno v Helbich, F. Handbuch der Umgründungen. 1. vydání. Wien: LexisNexis-Verl. ARD Orac, 2002, str. 86.

32) Vycházím z úpravy relevantní pro citované rozhodnutí.

33) Jedná se o typické zadání pro praxi.

34) Ustanovení § 179 odst. 4 obchodního zákoníku.

35) Viz Novák, T. Vybrané právní aspekty stanovení výměnného poměru při přeměnách zejména akciových společností. Právní rádce, 2006, č. 10, str. VIII.

36) Nejedná se o hodnotu čistého obchodního majetku určeného znalcem - § 69a odst. 6 obchodního zákoníku se nepoužije.

37) Viz taktéž článek uvedený v poznámce 35.

38) K tomu viz op. názor Dědič, J. a kol.: Komentář k obchodnímu zákoníku Díl II., Polygon, 2002; str. 1318.

39) Viz taktéž článek uvedený v poznámce 35.

40) Nebo také forward merger.

41) Byť jsem toho názoru, že tato skutečnost sama o sobě není důvodem pro odmítnutí zápisu takové fúze do obchodního rejstříku. Tento zákaz, dle mého názoru, nelze vyvodit ze stávající právní úpravy, naopak lze argumentovat ve prospěch takové možnosti § 69 odst. 6 obchodního zákoníku.

42) Z hlediska úkolu pro znalce je to však nerozhodné, neboť pokud je jediným podstatným majetkem společnosti SPV účast na cílové společnosti, musí znalec stejně ocenit i jmění zanikající cílové společnosti.

43) Jsem si vědom, že i této otázce by stálo za to věnovat samostatný příspěvek.

44) Viz Rychlý, T. Tzv. zákaz finanční asistence: česká úprava a evropské perspektivy. Právní rozhledy, 2004, č. 4, str. 146.

Autoři: Tomáš Novák